一. 首先，我们迅速浏览一下由豆包 AI 深度分析并总结的 1990 年伯克希尔股东大会问答：

  - 宏观预测不重要：巴菲特和芒格明确说不依赖宏观经济预测，认为长期经济趋势会自然平衡，专注于企业本身的价值更重要。

  - 刺猬策略：他们自称“刺猬”，专注于深入理解少数领域（如企业价值），而非像“狐狸”般涉猎广泛。

  - 偏好美国企业：尽管无规则限制，但更倾向于美国公司，因文化、会计制度差异可能增加风险。

  - 例外情况：若外国公司（如可口可乐）全球布局且总部文化与美国一致，仍会考虑。

  - 市场不便宜但不影响行动：当前估值偏高，但伯克希尔不会因此改变策略，继续寻找低估标的。

  - 逆向思维：若道指跌至1500点（远低于当时2645点），会更积极挖掘机会。

  - 反对拆股：认为拆股吸引短期投资者，损害长期股东利益，高价股交易成本更低。

  - 透视收益概念：将未分配利润纳入计算，更真实反映企业价值，计划每年向股东披露估算。

  - 规模双刃剑：70亿美元资金管理下，上升空间受限，但下跌风险可控，坚持不冒永久损失风险。

  - 做空难把握：曾做空诈骗股但时机难料，举例西联汇款案例，1963年正确判断却27年后才应验。

  - 保险行业：低成本公司（如GEICO）受益于行业整合，加州政策不确定性是挑战。

  - 模糊的正确：不依赖精确折现计算，更看重公司竞争优势和长期现金流确定性。

  - 能力圈原则：避开不懂的领域（如科技），专注能理解的行业（如消费、保险）。

  巴菲特和芒格始终强调长期价值投资，避开宏观预测和短期投机，聚焦企业内在价值、管理层能力和安全边际。面对市场波动和行业变化，他们保持理性与谨慎，坚持“不做可能会引起永久损失的事”，并通过放权文化和合理薪酬吸引优秀管理者。这些理念至今仍是伯克希尔的核心投资哲学。

  巴菲特：查理是我们的宏观经济专家。实际上，我负责奥马哈(Omaha)和康瑟尔布拉夫斯(Council Bluffs)，而查理负责美国其他所有地区。

  芒格：伯克希尔过去的繁荣并非出自对宏观经济的预测，我们对宏观经济并没有想太多，我们只是努力去做明智的事情。我们大家都认为，长久来看，经济趋势将会走向平衡。我们是宏观经济走势的不可知论者。

  巴菲特：我们对利率变化、股市展望、经济或任何类似的东西没有一点看法。我们不知道这么多东西将来会怎样。就算我们大家都知道，也很可能对我们没什么帮助。

  芒格：大家肯定很熟悉狐狸和刺猬的故事吧。狐狸是啥东西都知道一点点，而刺猬只深入理解一样东西。我们就是两只刺猬。事实上，我们两个现在长得也开始像刺猬了。

  巴菲特：虽然我们并没有不投资其他几个国家的企业的既定规则，但是我们一般对这类企业不怎么热心。这是因为其中涉及到税负等其他因素，不过我们没严格的规则禁止我们投资外国企业。

  就算可口可乐是英国公司，我们也会投资它。因为可口可乐有很大一部分利润来自于海外，所以我们在海外市场也有间接的利益。吉列公司也是一样。

  照我看来，美国有 3 万亿美元规模大的股市。假如咱们不可以在这 3 万亿美元规模的市场中挣钱，那么就算去某个 6 万亿美元规模大的外国市场，我们也未必能挣到钱。不过，我们也考察外国企业。事实上，我们在两年前差一点就对一家海外公司投资数亿美元。我们花了很多钱去分析海外公司。美国国外有很多好公司，不过我们仍旧是希望它们全球经营归全球经营，但把总部设在亚特兰大。查理，你有什么要补充的吗？

  芒格：企业所在国家的文化对企业通常有很强的影响。这种影响常常是无形的。美国企业管理层的文化导致了多少丑事，事实只有上帝知道。我们对在会计制度与我们不同、人们的行为与我们不同的异国投资没有多大胃口。我们宁愿留在我们的文化中。

  “大多数估值标准显示，市场定价似乎偏高，尽管没有不久前的高峰那样高。话虽如此，我要补充一句，这个情况对我们今天下午做什么没有一点影响。这个情况对我们没任何作用，不过，估值毫无疑问不便宜”

  “5 分钟之后，另一辆开往波仙珠宝(Borsheims)的大客车就会出发，大家与其讨论买全价的股票，不如买点折扣价为三分之二零售价的珠宝。”

  “我每周花 10-15 分钟浏览《价值线》(Value Line)，寻找一些东西。这有点像教练挑选篮球队员。教练选球员的标准可能是个子高、行动敏捷且能留在学校。”

  “我完全不理会评级和推荐。我看都不看这些，我以后也不会看。我并不是说股票评级和推荐不好，我只是说我不使用这一些。评级和推荐讲的都是股票好的一方面。”

  “假如道指跌至 1500 点(1990 年 4 月 27 日道指的收盘价是 2645.05 点)，那么我看《价值线》就会更仔细了。”

  “1988 年咱们进行了很多套利。1989 年我们做的套利就很少，基本上没有。我们现在正在从事一些套利。我们做与不做以及做多少套利，纯粹取决于我们碰到的机会。”

  “《福布斯》报道的、关于我们套利活动的数据是错误的。他们没采访过我们。我不明白他们的数据是从哪弄来的。”

  “最近我们不得已披露对罗勒集团(Rorer Group)的买进，因为我们对其持股已超越了 5%。假如我们对一个企业持股超过 5%，而且是被伯克希尔旗下任何非保险公司持股的话，那么我们就一定要提交 13-D 表格。假如是保险公司持股，那么需要披露的基准线%。”

  “很显然，这是一个套利。罗勒宣布了一桩和一家法国公司的复杂交易。我们不对罗勒的股价进行任何预测。”

  “我们并不一定反对《巴伦周刊》那篇文章的结论，但是我们反对那篇文章的推理方法。文中有几个错误。

  例如，作者犯了一个 3 亿美元的计算错误。此外，作者在递延税款上的计算也不恰当。”

  “而且，他完全根据转换价值来计算我们的可转换优先股。照着他的思路，那么不可转换成普通股的优先股岂不是一文不值？这个推论可能要让持有优先股的人莫名惊诧了。”

  “我的这些话并不代表我们反对那篇文章的结论。我们的意思只是说，他的方法很马虎，而且据我所知，完全没有进行采访核实工作。”

  “华尔街是世界上唯一一个开劳斯莱斯的大腕向挤地铁上班的分析师讨教的地方。还有一件很有趣的事情，持有证券的人根据分析师的建议作出决策，而这些分析师的 1040 报税单 D(美国的资本利得和亏损报税单)可能完全空白或者全是括号(亏损)。”

  “我们努力执行伯克希尔的政策，吸引质量尽可能高的股东群体，这些股东群体和我们有着同样的目标，衡量业绩的标准与我们一样，而且和我们有一样长远的眼光。任何可能吸引别的类型的股东的策略都可能对我们有害。”

  “我们认为，低价股可能会吸引比我们现在的股东更易受股市走向影响、投资眼光更短的人来买我们的股票。拆股只是装饰性的。虽然拆股会使一些人兴奋，但这些人并不是我们希望取悦的人。”

  “我们一共有 1146000 股流通股。就好比一块馅饼，不管切成多少份，馅饼还是那块馅饼。我认为，在把馅饼切成 1146000 份时，吃馅饼的人要比把馅饼切成 1.146 亿份时的吃馅饼的人更优质。”

  “长期来看，拆股在财务上不会带来任何变化，仅对交易成本有影响。通常来说，高价股的交易成本比低价股的交易成本更低。”

  “有个老笑话，一个人买了一份匹萨。匹萨店老板问切成 4 块还是 8 块？此人回答，最好切 4 块，8 块我可吃不下。”

  巴菲特：我们在我们的 13-D 文件里宣布我们本周五出售我们的股票。一些股票会被别人买下，一些股票会回到我们手中。我们尚未决定怎样处理回到我们手中的股票。我们不怎么预测未来的股价。任何时候，只要一家公司用低于内在价值的价格回购自己的股票，只要是回购股票用的资本没有别的更高回报的去处、或并非公司生存所需，那么股票回购就是在增加股东价值。只要公司能以内在价值三分之二或更低的价格回购股票，一般来说都是很好的事情。10 到 15 年前，股票回购一般是对股东有利的行为。现在对股东的益处变小了，不过股票回购仍然很常见。我赞成大都会公司(Cap Cities)的股票回购。

  巴菲特：在今年的年报里，我谈了所谓的‘透视收益’，这个概念就是把我们投资的公司的未分配收益考虑进去时的利润。例如，我们有 300 万股大都会公司股票，分红很少。但是我们的股票对应的利润应该在 8000 万美元左右。这 8000 万美元利润是货真价实的吗？我认为是货真价实的，尽管没有在报表中体现出来。我计划每年对完整利润超出报表利润的大小进行估算，并向股东提供我的估算结果。这和合并利润表一样，只是更加准确、简单而且更加接近实际情况而已。

  10.一位年轻的股东，也就是一位第三代股东，询问为什么最近伯克希尔股价会下跌。

  我也无法解释为什么在短期内伯克希尔股价会向上走或向下走，和我不能解释其他公司短期股价变化一样。

  不过在 5 年或更长时间段里，价格将会符合内在价值。如果你持有伯克希尔股票到老，你会有很好的回报的。

  芒格：高盛在1929年大前几天卖股票给埃迪·坎特(喜剧演员, 被高盛欺骗以后每当他表演的时候都不忘讽刺一番)，而且建议他把股票长期持有，可以防老。坎特说，高盛所给的建议的效果好似奇迹。两周刚过，他就愁成了老头了。

  “我不认为我们的巨大规模对我们有好处。我们今天管理 70 亿美元的资金，但是持有股票却并不比我们只有2000 万美元可投资的时候多。”

  “我认为伯克希尔下跌的危险并不大。不过我们上涨的空间更加有限。我们一直都注意下跌的风险，如果某个行为存在对我们的资本造成永久性损失的风险，那么我们绝不会去做。不过，至于上涨空间，因为我们的规模过大，所以的确很有限。”

  “从我们掌管伯克希尔以来，我们账面价值的年均复合增长率略高于 23%。当然，因为我们开始的时候账面价值比市值高，而现在账面价值却比市值低，所以我们的回报其实略有低估。”

  “我们无法继续在未来达成这样高的复合增长率。过去，我们大额持有的一些股票的估值从很低走向很高，可能现在的估值算是公允的，但比以前涨了很多。”

  巴菲特：以我们的规模，建立对我们的业绩有实质性影响的空头仓位并不现实。以我们的规模，就算 1 亿美元的空仓也很难建立，再者说了，能从中赚到多少呢？做空是不现实的。

  多年来，我们曾做空过一些股票，而且有时候也进行对冲。我们曾发现过一些规模巨大的诈骗行为(有诈骗行为的上市公司是做空的好目标)，而且我们的判断一般都是正确的。很不幸，很难判断诈骗行为能维持多久，能走多远。假如市价是其价值 10 倍的股票进一步上涨到其价值的 100 倍，那么不管其结局怎样，在其 10 倍虚高的时候做空它，你会把肚肠都悔青的。做空挣钱很不容易。

  例如，1963 年，就在这间房间里，曾有 3 位非常明智的人写文章预言西联汇款公司(Western Union)好景即将不再。其中两位还站在这个讲台上。事实上，我们当时对这份报告非常看重，我们都保留了版权。后来发生的事情证明完全没必要保留版权。我们的看法是正确的。很不幸，正确归正确，只是早了 27 年。这个实例说明做空的时机很难把握。判断高价股票注定要走向灾难并不难，但是很难依靠这点认识来挣钱。

  巴菲特：我的好朋友马歇尔·温伯格(Marshall Weinberg)多年前曾评论过做空。我当时在讨论做空齐氏威奈公司(Webb&Knapp)，这是泽肯多夫(Zeckendorff)管理的一家房地产公司，后来破产了。当时股价大约为 1 美元，不过我认为其实一文不值。马歇尔，他今天也在这里，他说：“沃伦，这是不是就像从馅饼上往下跳？”

  巴菲特：我们对杠杆的看法与我们的盈利无关。即使我们获得的回报率不够高，我们也不会通过借钱增加杠杆来解决这个问题。

  芒格：债务权益比率变不出魔术，它能提高回报，也能放大损失。我们一直都很保守。未来我们的杠杆比率可能会高于过去的均值，也可能会低于过去的均值。

  巴菲特：不过大家可以放心，我们绝不会借任何可能会导致我们晚上失眠哪怕一分钟的债务。我喜欢送报纸，但我不想再当送报员(我不想从头再来)。

  巴菲特：是发行可转换信用债券还是普通债券是一个很难作出的抉择。我们在这个决定上很纠结。我们不喜欢增发股票。不过，在考虑到所有情况之后，包括在实际支付利息之前的税负减免，我们认为从数学上看，发行这种信用债券的好处足够多。

  不过，假如我们在过去 25 年里的任何时刻发行这种债券，那么还不如发行普通债券。我希望这次我也是错误的，因为这说明我们的权益将以更高的速率复合增长。

  再次说明，这是一个很难作出的决定。但是我们还是觉得现在发行这种零息债券比发行普通债券更合算，普通债券的利息高达 9.5%。

  我们花了很多时间考虑这件事。这其实是很不寻常的。我们一般不用这么长时间思考决策的。

  巴菲特：这个预言(我预言垃圾债券将无愧于它们的垃圾之名)很容易，但是挑选出哪些是值得购买的债券却并不容易。几乎在所有存在大规模滥用的领域里，都可能会在某些时点上出现机会。有很多公司发行垃圾债券，有些是负债过高的好公司，有些绝对是负债过高的差公司。在某个价位上，很显然会有机会存在。对于那些有能力评估企业信用的投资者来说，垃圾债券投资可能会有很好的回报。

  我们从未想过在垃圾债券首次发售时购买这类债券。不过假如我们喜欢一家企业，而且垃圾债券价格够低，那么我们就会考虑买进。不过，还有一个额外的风险。垃圾债券的道德风险几乎肯定高于投资级别的债券。在垃圾债券发行者中，能让你借钱给他又对他放心的人不多。很多垃圾债券发行者并不会因为想怎么还债而在晚上睡不着觉。有些人虽然晚上在思考，但却是在琢磨别的事情……

  我们会观察这个领域，因为这个领域将会出现很多错误定价的情况。但是，这个领域不适合业余人士。至于是否适合专业投资者呢，几年后大家就知道了。

  芒格：我很想写文章说一说垃圾债券的情况。不过，没有人愿意给我稿费。有时候，在我们被要求去作证，我们也到国会作证。不过，国会作证是一个很困难的过程。我们认为我们的精力最好还是用在别处更好一些。当我们认为对社会能起一些好作用的时候，我们有时候也写一些文章。

  芒格：我希望能修改税法，使得靠发行垃圾债券去筹资变得不合算，特别要使在并购融资的时候发垃圾债券的做法变得不合算。

  巴菲特：这方面已经有一些小的修改了，零息债券或实物付息债券必须要达到一定评级，才能够享受利息折扣。

  芒格：只要在税法里加一两行字，那么无需增加任何联邦官僚机构，就能消除 80%至 90%的滥发垃圾债券的行为。

  巴菲特：当前的税法鼓励公司，鼓励它们在企业结构允许的情况下，尽可能多地负债。照我们看来，政府其实是美国企业的股东。税就好像是股息。可以用债务改变资本结构(现金流还债)，来达成避税的目的。那些套利的人当然不会忽略这个事实。这或许不是税法应该向社会传达的信息。不过目前税法传达的信息就是这样。

  芒格：桥梁和飞机都要求安全边际。为什么生产飞机部件的公司就不要求安全边际呢？这些公司对社会贡献很大，假如倒闭，就会给社会造成很大的损失。假如你想看看人们的行为能有多差劲，那么只要在他们处于困境时放贷款给他们就行了。一般来说，一点安全边际也不留的人，他的行为很难好到哪去。

  巴菲特：假如和化身博士杰克做买卖，那么太阳一落山你就得上床睡觉，别出门。人们的行为可能会很恶劣。我认为，在未来几年里，你会看到更恶劣的人类行为。这就是我们伯克希尔在负债方面如此保守的原因之一。我们不想探索自己在债务压力下行为会变得有多恶劣。(注：《化身博士》是与狄更斯同时代的英国著名作家史帝文生的作品，讲述杰克医生喝了药剂，在晚上化身成邪恶的海德先生四处作恶的故事)

  “假如确信是一家好公司而且管理层也很好，那么可能还是出略高一点的价格比较好。假如要犯错误，那么宁可犯买进好企业价格过高的错误，也不要犯买坏企业的错误。”

  “好的经理也会陷入困境，只是好的经理能更快地摆脱困境。我们认为最好还是为更好的管理层出高价，这样你也可以减少头疼。”

  “至于怎样评估管理层，方法和棒球队经理的做法一样，那就是看他们的统计数据。最好的管理层和最差的管理层一般来说都一目了然。不过，要给那些在最好与最差之间的管理层排一个顺序，这通常很难。”

  “我们努力用评判我们自己的方法来评判我们的管理团队。我们在根据企业特殊性(企业特点和行业环境等)调整经理人业绩数字之后，将这个数字与经理人的同行的数字相比较。我们可以很好地评估我们投资的企业的管理层。”(类似基金经理同指数比较)

  “在某些企业中，出色的业绩其实并不算卓越，但在其他企业中能够有出色的业绩是非常卓越的。迄今为止，我们一般都能与管理层达成共识，即我们的评估体系是合理的。”

  “事实上，查理和我很少会作出一个被管理层认为疯狂的结论，反之亦然。我们可能算是比较大度的人，我记忆中从没有和管理人员发生过大的争论。”

  巴菲特：经理人 95 岁的时候，不管怎样都要离开岗位了。不过在这个岁数之前，留人很简单。我们有一群明星经理人管理我们的企业。我们得到明星经理人是因为我们出去主动寻找他们。这是一个巨大的优势。

  我们努力打造一种环境，我们大家都希望我们的股东怎样对待我们自己，我们就怎样对待我们的经理人，这就是说允许他们用他们自己认为所有合适的方式管理他们的企业，就好像我管理伯克希尔一样。在这里，我很幸运，有你们这群最好的合伙人，你们很少对我的决策心怀异议。

  我们也努力打造一个合适的薪酬系统，能合理地与他们所掌管的企业相联系，我们的薪酬和每个人的具体贡献挂钩。管理层不应该沾别人业绩的光。聪明而且有能力的人对这种薪酬体系反应很好。当然，并不是所有人都喜欢这样的薪酬体系，也有人喜欢公务员式的薪酬体系。

  因为我们看到了别的公司的利润，所以我们更加欣赏我们的经理人的业绩了。很少有经理人能达成 50%的税后资本回报率，而伯克希尔一些经理人不用杠杆就能达成。

  芒格：一般来说，只要你能转换 180 度角思考，换句话说，站在领工资的人的角度上想想薪酬体系，那么你就能作出好的决策。我们的薪酬体系可能是美国所有行业中最极端的。它并不适合所有企业，但很适合我们，而且吸引了我们想要的经理人。

  巴菲特：如果一家好企业的增量资本回报率很高，那么我们很乐意看到成长。不过对伯克希尔纺织企业来说，成长得越快，我们赔的钱就越多。

  巴菲特：我们不知道华尔街的未来会怎样。假如交易量和新股上市的量都缩减，那么华尔街的生意会更加清淡。所罗门公司已经能够比普通同类机构更好地适应困难环境。不过还有很多新情况有待去适应。你有什么评论吗，查理？

  芒格：在过去的 30 年里，投资银行的倒闭率不比任何你能举得出的行业低。30 年前，曾为行业内领袖的投资银行有 30 家左右，现在只剩下 3 至 4 家还活着。倒闭率高得惊人。当然，我把那些被有钱的母公司拯救的投行也算作倒闭。即使有的倒闭在技术上不算倒闭，但股东基本上是赔光光了。

  巴菲特：我常常把一份广告传单用作例子。那是 1969 年美国汽车公司(AMC)募股的广告单，广告单上列了37 家证券承销商，你应该能认得其中的 33 或 34 家，不过你是否相信，这 37 家没有一家活到现在。而且这还是在纽约证券交易所交易量增加 11 倍，道指创历史新高的环境下。难怪他们管这类广告叫“墓碑广告”了(美国报纸上的证券发行广告一般都打黑框，所以美国人把这类广告叫做墓碑)。

  难以置信的是，一年前还领先的 6 至 7 家商业银行机构，现在有 3 家就已经陷入倒闭或者急需大量输血的境地。这还是在道指创历史新高而且利率变化相当平缓的环境中发生的。华尔街向别人提供了很多如何领导企业的建议，但似乎华尔街在领导自己的企业方面也有不少问题。

  巴菲特：在今年的致股东信里，我写了经营和投资中的制度性迫力的重要性。我强烈推荐大家阅读并理解那段文字。否则，你很可能会在实践中体会到。

  (制度性迫力是巴菲特在 1989 年的年报中提出的概念，指企业的一种内在癖性，会导致企业做蠢事，或者不做聪明事。巴菲特在年报中举了 4 个例子：

  3.不管领导人提出多蠢的愿景，底下人都能马上做出详细获利与策略研究报告。

  4.只要同业正在进行扩张、收购、提高高阶主管待遇或任何事情，那么企业就往往倾向于盲目跟进。)人类行为互相模仿的程度非常高。很不幸，似乎人类学坏的速度远远快于学好。假如你是一个 CEO，你会因短期利润上升而受益，利润下降则不会损害你的利益，你就很容易受到诱惑而虚报利润。杠杆收购、储蓄和贷款以及基本上所有企业财务领域中都有这种现象。

  “美国证券评级机构 Janney Montgomery Scott 的一位分析师因批评唐纳德·特朗普而遭解雇，我认为他们犯了一个大错误。假如我们和这个机构做买卖，那么我们肯定会受到影响。不过我们和这个机构没有交易。”

  “当然，我也不知道其中详情，但是很明显这位分析师第二天就被解雇了。这是很不好的。”

  “假如 Janney 是一家上市公司，那股价就已经下跌了，而且不一定只是短期下跌而已。”

  巴菲特：加州汽车保险行业的不确定性很复杂，而且在未来很长一段时间里会继续如此。GEICO 保险公司(政府雇员保险)减少了加州的保险业务，虽然加州依旧是 GEICO 业务最多的州之一。查理住在加州，所以他可能有些补充。

  芒格：加州和新泽西州的消费者背弃保险公司，而且政治家在拿汽车保险做秀，这对保险行业和在这些州开展保险业务的公司的前景没有好处。巴菲特：而且这种做法已经蔓延到其他州了。另一方面，一些主要的保险公司要么放弃要么大量削减个人保险业务，因为这一些企业将这些业务视为输定了的游戏。这些公司的成本比 GEICO 保险公司、二十世纪保险公司(20th Century)和 USAA 保险公司(联合服务汽车协会)更高。

  除非人们直接从政府实体处买保险，否则像 GEICO 和州立农垦保险公司(State Farm)这样的低成本保险公司总是会有优势的，GEICO 的成本比州立农垦还要低，而且，像 GEICO 这样的低成本保险公司，可以从竞争对手的挫折中受益，那些竞争对手采用的是成本最高的标准代理商模式。

  巴菲特：问题在于，报纸广告收入的下降是一个周期性下降还是一个不可逆转的巨变？我希望不是后者，我也认为不是后者。但是如前所述，报纸的广告收入在最近几个月确实已经暴跌了。去年和前年也一直在下降。

  我们卖广告服务，我们也买广告服务。我认识到报纸的广告业务是一个好业务，不过那时候的情况和现在不一样。当时我投资了百货公司，我看到报纸有钱赚而且有影响力。

  毫无疑问，广告是打造企业的一个重要因素。例如，内布拉斯加州家具市场在电视、广播和报纸上打广告。

  最近，我问布鲁姆金家族，假如只能选择一种媒体来打广告，那么她选择哪一种媒体呢？布鲁姆金家族说，报纸毫无疑问是最不愿意放弃的广告媒介，他们的企业就是依靠在报纸上打广告才成长的。

  广告其实是一种极好的投资(投入小，见效快)。迪林杰抢银行也是因为这个原因(美国 30 年代的著名银行大盗，相比抢劫，抢银行风险低回报高)

  巴菲特：银行业有很多问题。你能不能识别具体银行有什么具体问题，并且避免那些有问题的银行呢？这是一个难题。我们曾买过一家银行，那就是位于伊利诺斯州罗克福德的伊利诺伊国民银行(Illinois National Bank)。

  投资银行的问题在于你无法知道银行到底在干什么。对银行投资，一般来说你遇到的意外远远多于对好时巧克力厂投资。你可以明白制造 A-1 牛排酱的企业在干什么，但你永远无法弄明白银行在干什么。假如你能找到一家没有大多数常见问题的银行，那么银行的低市盈率能否补偿上述风险呢？也许能够，也许不能。

  丹·伯克(Dan Burke)：我希望我的麦克风坏掉。三大电视网络的市场份额已经从 90%左右下滑到 60%多一点。随着美国的有线电视布线完毕，我们大家都希望这些网络的市场份额稳定在 50%左右。若如此，则每个网络能保持 17%至 18%左右的市场份额，依旧可以是一种非常有效而且非常有吸引力的广告发布商。

  卫星直播业务将遇到障碍，因为它能够同时提供的节目很有限，并且缺少观众希望能从有线电视网附属机构得到的当地新闻、天气和当地信息。

  我认为这与杂志和广播的情况有点类似。大众得到的节目将会更加丰富多样。不过我相信，假如我们能做好我们的工作，那么我们就能有很好的成就……

  巴菲特：我对技术的了解不足以弄清未来 20 年后会出现什么其他媒体。在这方面，你很可能比我在行得多。

  不过，以前有线电视能够制定很高的价格。未来有线电视是不是还能订定高价的确成问题，因为国会似乎开始关心消费者了。你可能会赞成再监管，毕竟有线电视是半公共事业半垄断的行业。这是一个风险。假如你的节目人们无法通过别的渠道看到，那么你的确可以制订高价。有线电视行业不确定性太多。

  巴菲特：虽然我们在内布拉斯加州家具市场卖出了很多手机，但是我们不懂手机。在每个手机市场，都有两家公司竞争。一山二虎的局势很有趣。

  假如两家报社瞄准同一个市场，那么一般是一家挤垮另一家，很少有例外。而可口可乐与百事的瓶装商就不是这种情况。有时候，两家都赚不到钱，有时候两家都能盈利。另一方面，可口可乐和百事卖糖浆饮料都卖得很好，而且都专注于全美市场和全球市场。玛氏公司(Mars)和好时公司(Hershey)也是如此。

  巴菲特：对。一山二虎的结果取决于各只老虎的行为。假如你的竞争对手很蠢，那么你也很难采取聪明的措施。房利美和房地美就是最好的例子。它们能赚 X，也能赚 2X，到底如何将取决于它们的行动。我们将拭目以待。假如你的竞争对手和你一样聪明，那么你的情况就会不错。否则，你就会陷入严重的困境。一山有二虎就好似和一个胖子共榻。胖子不打滚，你就是安全的，但是胖子一打滚你就惨了。

  芒格：早些时候，在大厅里，有位分析师问了我一个问题，他问房地美的坏账损失准备金难道不是任意设定的吗？我告诉他，“我也是这么认为的。”房地美业务的本质涉及到粗略的判断。如果事实证明他们粗略的判断是正确的，那么他们就能挣很多钱，他们的资本回报率就会很漂亮。这是一项很有趣的投资。这就是我们投资房地美的原因。但是我对房地美的损失准备金也不了解。沃伦，你了解吗？

  巴菲特：不了解。在他们的账目上，他们大约担保了 2750 亿美元抵押贷款。其中绝大部分是单个家庭的住宅抵押贷款。在这 2750 亿美元中，有 750 亿美元是最近 12 个月里新入账的。我们大家都希望他们如今的判断能像过去10 年中那样小心而且明智。不过我们不知道是否真能如此。我们不可能坐在办公的地方里知道能否真的如此。

  不过房地美过去表现非常好，而且他们没承担很高的利率风险。只要不出太多的负面的意外，房地美就能继续产生不错的股权回报率。我们将会在未来几年中拭目以待。即使我们的判断错误，在现在这一段时间点上，我们也无法明白我们是否错误。

  巴菲特：我们假设，在我们这一生里，现金流永远都不可能中断。我们的做法非常粗略，但是我们喜欢丰厚的回报。你对潜在回报有多肯定是投资中最重要的问题。我们从来就没预测未来现金流，然后将其折现。我们从不这样做。我们的粗略程度会让你吃惊。我们只是思考，假如我们投入 10 亿美元与我们想投资的公司做竞争结果会怎么样。

  芒格：加州理工大学的伟大的诺贝尔生物学奖得主托马斯·亨特·摩尔根(Thomas Hunt Morgan)不允许生物系的师生使用弗里登(Friden)计算器(相当于当时的电脑)。这让很多人感到震惊，因为其他系都在用这种计算器。

  当有人问为什么的时候，他回答说：那是因为“他很像一个河岸边捡金块的散步者”。

  若使用计算器，则就好像是在掘金矿，辛苦地筛来筛去，得到的只是很少的金砂。他认为他用不着去筛金砂，故而他不用计算器。他的生物系把有限的资源用在了回报更高的科研活动上。

  这也是伯克希尔的做法。我们从来不坐在桌子前，计算数字，将其折现。假如我们不得已这样做，那么我们的投资业绩就不可能出色。投资决策应该是一目了然的。

  巴菲特：计算精确到小数点后 5 位的人一般都是假精确。与精确的错误相比，我们永远更偏好模糊的正确。